Cenário Macroeconômico agosto/setembro 2017: nível de atividade dá sinais de vida, mas incerteza política ainda é uma constante

Se pelo lado político o mês de agosto foi mais um mês marcado por incertezas, pelos desarranjos nas contas públicas e pelo fastio político por aprovar reformas; pelo lado dos indicadores de atividade foi um mês marcado por um suspiro de esperança e alento à retomada do crescimento, mesmo que ainda duvidoso quanto à velocidade da recuperação e possível estagnação.

O Congresso voltou do recesso com menos vontade para votar a reforma da previdência e o governo, desgastado pelas denúncias de corrupção, também não demonstra mais a força que o caracterizou no primeiro semestre. Assim, do ponto de vista da economia, os reflexos são nada animadores: revisão da meta de déficit primário para R$ 159 bilhões para este ano e para 2018. As consequências ainda são incertas, a não ser o fato de que o crescimento da dívida bruta terá sua trajetória agravada e que a volta aos superávits primários ficará para a próxima década. No mais, sobram as mesmas dúvidas de sempre: as metas fiscais serão cumpridas ou teremos novas revisões?; o governo será disciplinado o suficiente para reduzir o déficit mesmo em um ano eleitoral?; qual a situação fiscal que o próximo governo vai herdar?

Contudo, os últimos indicadores de atividade econômica sugerem estar em curso o começo de uma retomada que, embora ainda incipiente, parece mais concreta do que tudo o que havíamos assistido nos últimos meses. Não foi apenas o IBC-Br que veio acima do previsto, com alta de 0,3% T/T no segundo trimestre: tanto as pesquisas mensais da indústria quanto as do comércio varejista e as dos serviços mostraram que a economia se move para a frente, se preparando para sair do atoleiro. Praticamente se arrastando, mas se move.

A inflação baixa, que teria aumentado o poder aquisitivo dos rendimentos do trabalho, a liberação das contas inativas do FGTS e a relativa tranquilidade dos preços de ativos parecem estar contribuindo para a tão aguardada expansão do consumo. Adicione-se a isso o fato de que os consumidores têm diminuído seu endividamento, o que os habilita a contrair novas despesas a prazo. A leve recuperação da venda de duráveis aponta nessa direção. E, ainda, deve-se considerar que os bons resultados da agropecuária têm reflexos sobre a renda no campo que também estimulam o consumo.

Nossa expectativa é que a retomada avance lentamente, trazendo não apenas queda do desemprego, mas também recuperação das receitas tributárias, aliviando o quadro de lazeira fiscal. Nossas estimativas mostram, em particular, que a redução do hiato do produto deve contribuir de forma relevante para o ajuste das contas públicas. Mas não será suficiente. Muito mais será necessário em termos de mudanças estruturais, a começar pela crucial reforma da previdência. O risco é que, com a retomada econômica, o sentido de urgência com as contas públicas, que já não é grande, fique ainda menor. Quem sabe, nos condenando a experimentar outros agostos marcados pela constante incerteza político-econômica.

 PIB

A alta de 0,2% no PIB no segundo trimestre indica uma retomada mais consistente da recuperação econômica e a saída da recessão técnica. Embora o resultado tenha vindo acima das expectativas, recomendamos cautela. O principal motivo de preocupação ainda é a queda contínua nos investimentos: recuo de 0,7% em relação ao primeiro trimestre e 6,5% na comparação anual, a 13ª baixa seguida. Dentre os fatores que inibem os investimentos estão as incertezas políticas e a evolução ainda tímida do emprego formal. Um dos componentes que teve destaque negativo no investimento foi a construção civil, que caiu 7% em um ano. Os gastos do governo, outro fator que poderia dar um fôlego a mais nos próximos trimestres, também teve variação negativa, de 0,9%. Com o aumento do déficit fiscal, a tendência é de que os gastos públicos sigam em baixa até o fim do ano. O desempenho favorável no segundo trimestre, ainda que pequeno, foi explicado pelo aumento da demanda. O consumo das famílias cresceu 1,4% na comparação com os três meses anteriores, a primeira alta em nove trimestres. Esse resultado é explicado por fatores como uma pequena recuperação nos empregos, a queda nos juros e na inflação, e pelo dinheiro extra das contas inativas do FGTS (R$ 44 bilhões). A REAG espera que esse impulso permaneça, ainda que o ritmo possa cair. Além da inflação baixa corroer menos os salários, não há perspectiva de que os preços vão aumentar nos próximos períodos, pois as indústrias ainda estão com ociosidade elevada. Por conta dos prós e contras, nossa projeção de crescimento para o ano fechado de 2017 se mantém em 0,3%, ante a anterior de 0,2%.

 Mercado de trabalho

Os dados mais recentes trouxeram novas surpresas positivas sobre o desempenho do mercado de trabalho. O saldo de emprego formal medido pelo Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (CAGED) mostrou uma geração líquida de 35,9 mil vagas em julho, número muito acima do esperado por vários analistas. A queda relativamente súbita da taxa de desemprego em junho, segundo medição da Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios Contínua (PNADC), também surpreendeu positivamente. O mercado esperava que essa repetisse o patamar de maio, de 13,3%, mas houve forte diminuição, que levou o desemprego para 13,0%. A melhora substancial do mercado de trabalho não parece proveniente de algum comportamento característico do mês de junho, visto que o número dessazonalizado também mostra queda substancial do desemprego. Mais precisamente, a taxa de desocupação dessazonalizada caiu de 13,1%, em maio, para 12,9%, em junho.

 Inflação

Os preços dos alimentos têm sido a âncora da inflação em 2017. O custo da alimentação e das bebidas foi o item que mais contribuiu para a queda da inflação em agosto. Esse item apresentou recuo de 1,07%. Dessa forma, a taxa do IPCA em 12 meses registrou em agosto sua décima segunda desaceleração consecutiva, chegando a 2,64%. Essa é a menor variação desde fevereiro de 1999, quando ficou em 2,24%. Isso significa, ainda, que a inflação está bem abaixo do porcentual do centro da meta traçada pelo governo, de 4,5% para este ano. Essa é também a menor taxa apurada para o período de sete meses iniciais do ano, desde o Plano Real, em 1994, variação muito menor do que os 5,42% registrados no mesmo período do ano passado. Com a inflação desacelerando, cresce o poder de compra relativo da população. Em especial, melhora o padrão de vida daqueles que vivem com renda mais baixa, para os quais a alimentação compromete grande parte de seus ganhos mensais. Apesar disso, o Monitor da Inflação da FGV nos antecipa que esse ciclo pode ser interrompido ainda em agosto, pois o índice oficial poderá encerrar o mês com alta de 0,45%, número próximo do apurado em agosto de 2016 (0,44%), o que manteria estável a taxa em 12 meses. A partir de setembro, porém, a taxa em 12 meses irá se acelerar: nos últimos quatro meses do ano passado o IPCA acumulou alta de apenas 0,82%, o que pode ser facilmente superado em 2017, graças ao aumento do PIS/COFINS incidente nos preços dos combustíveis. Esse acréscimo também provocará altas no preço do transporte rodoviário, cujas pressões inflacionárias se farão sentir nos preços dos alimentos e do ônibus urbano. Com isso, a inflação deverá fechar 2017 em torno de 3,6%.

Política Monetária

Sem surpreender, o Copom reduziu a taxa básica em 100 bps para 8,25% em um contexto em que o quadro inflacionário segue bastante confortável e as expectativas continuam bem ancoradas. Para as próximas reuniões, o Copom sinalizou redução moderada do ritmo de flexibilização, apontando encerramento gradual do ciclo. Diante do comunicado, a REAG mantém a expectativa de corte de 50 bps em outubro e redução final de 25 bps em dezembro, de modo que a Selic atinge 7,5% ao final do processo, patamar no qual deve se manter ao longo de 2018. De forma geral, a crise política não afetou o ambiente macroeconômico na forma como muitos imaginaram. A avaliação do Copom é de que o quadro inflacionário segue bastante confortável, com destaque para o comportamento benigno de preços de segmentos que são mais sensíveis ao ciclo econômico e à política monetária. Do lado da atividade econômica, destaca que os dados mais recentes são compatíveis com processo gradual de recuperação da economia. As projeções do Banco Central para a inflação em 2017 foram revistas de 3,6% para 3,3% e para 2018 de 4,3% para 4,4%.

Política Fiscal

O governo conseguiu autorização do Congresso Nacional para gastar mais R$ 20 bilhões no orçamento deste ano e mais R$ 30 bilhões no do ano que vem, ampliando o rombo fiscal permitido pela Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO) para R$ 159 bilhões em cada um desses dois exercícios. Mas, ao aumentar os déficits, o Executivo vem empurrando com a barriga a solução do problema, que vai continuar sendo um desafio para quem vencer as eleições em 2018. Pelos cálculos da Instituição Fiscal Independente (IFI), do Senado Federal, os saldos negativos de 2019 e de 2020 serão piores do que prevê o governo. O Relatório de Avaliação Fiscal da IFI prevê rombos de R$ 160,9 bilhões, em 2019, e de R$ 136,8 bilhões em 2020. Quando a equipe econômica admitiu que as metas atuais não seriam cumpridas e informou, em agosto, a necessidade de mudança nas LDOs de 2017 e de 2018, para evitar crime de responsabilidade fiscal, as previsões eram de resultados primários negativos nas contas do governo federal até 2020, sendo de R$ 139 bilhões, em 2019, e de R$ 65 bilhões, no exercício seguinte. Com a alteração da LDO, o governo deverá cumprir as metas fiscais deste ano, de acordo com a IFI. No entanto, para que o objetivo seja atingido em 2018, serão necessários R$ 30,5 bilhões de contingenciamento de gastos, porque o orçamento prevê R$ 20,6 bilhões de receitas incertas, que dependem de autorização do Legislativo. É o caso, por exemplo, da tributação sobre fundos de investimento, do adiamento dos reajustes dos servidores para 2019 e da reoneração da folha de pagamento de vários setores empresariais beneficiados no governo anterior.

Setor Externo

O setor externo tem trilhado uma favorável trajetória, experimentada pelas transações com o exterior: a conta corrente do balanço de pagamentos registrou superávit de US$ 750 milhões até junho. Até esse mês, o ganho de reservas internacionais foi de US$ 8,8 bilhões (superávit do balanço de pagamentos), enquanto para o mesmo período de 2016 a conta havia ficado em US$ 2 bilhões. Fica claro que a vulnerabilidade externa não faz parte do rol dos problemas da economia brasileira hoje. Na nossa visão, não são esperadas surpresas associadas ao comportamento do presidente Trump e o cenário mundial está em recuperação e estável. Uma situação de fuga de capital do Brasil exigiria um grau de caos político que não está no horizonte, pelo menos para 2017. Assim, a projeção para 2017 é de um déficit em transações correntes em torno de US$ 10 bilhões, enquanto o saldo da balança comercial deverá atingir o maior valor na sua série histórica, em torno de US$ 65 bilhões.

Economia Internacional

A surpresa desinflacionária que a economia dos Estados Unidos vem experimentando é um fenômeno difícil de entender, pois não se pode atribuí-lo a choques de oferta. Além disso, a taxa de desemprego encontra-se em nível muito baixo, em 4,3%, perto das mínimas históricas. A ata da reunião do FED deixa antever que o BC americano não consegue explicitar claramente os motivos da inflação estar tão contida, e, nos últimos seis meses, em queda, apesar do aperto do mercado de trabalho. Assim, os membros do FOMC têm difícil decisão pela frente. Se houver nova subida da taxa dos federal funds sem que a inflação retome um caminho de subida, a decisão será fruto da preocupação do FED com possível formação de bolhas no mercado de ativos.

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